解构机构级RWA资产：以OpenEden为例

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作者：Castle Labs，编译：Shaw 果米财情

市场展望

2025年，现实世界资产 (RWA) 代币化的市值飙升至290亿美元，过去三年增长超过380%。这当然值得庆祝，但客观来看，这仅占全球250万亿美元资产总额的0.0116%。

到2030年，该市场的增长预测范围从2万亿美元（麦肯锡）到16万亿美元（波士顿咨询集团），这既表明了巨大的机遇，也表明了其采用轨迹的不确定性。预计数万亿美元的RWA将转移到链上，只有符合机构标准的提供商才能抓住这一增长机遇。

本文以 OpenEden 为例，旨在帮助理解“机构级”产品的需求。为此，我们将首先探讨RWA领域的机遇和结构性摩擦，然后对主要资产类别和供应商进行分析。

RWA 机会

本节概述了RWA机会，分为资产类别、提供商和区块链网络，为后续章节奠定基础。

与稳定币一样，现实世界资产（RWA）是2025年增长最快的去中心化金融（DeFi）叙事。

早在2018年，基于以太坊智能合约的链上代币化实验就已经注册。

尽管增长迅速，但RWA代币化此前受到几个瓶颈的制约：

各国监管分散化

结算、托管方面的基础设施缺口

技术和安全风险（例如智能合约风险、跨链桥攻击）

事实上，该行业在2025年经历了最大的增长。在不到一年的时间里，链上RWA的总价值翻了一番，从1月份的150亿美元增至9月份的290多亿美元，预计到2029年的复合年增长率约为43%。

然而，必须指出的是，这并非孤立发生的。它并非独立的发展，而是多年定位和基础设施建设的成果，最终造就了一个可以大规模运作的环境。

尤其是过去几年彻底改变了代币化RWA的经济和监管环境。

美联储在2023年将利率上调至5.5%之后，利率的大幅调整重新定义了经济格局。这彻底改变了许多链上资产和借贷协议的风险回报状况，促使资金流向更安全的渠道，例如开始提供更高利率的美国国债。

一夜之间，代币化国债成为了链上散户投资者和去中心化自治组织（DAO）财库风险调整后的优质投资工具。Web3参与者也开始纷纷效仿：一个显著的例子是Grove，它是Sky（前身为MakerDAO）旗下的一个子DAO，它向代币化国债产品投入了10亿美元。

所有这些都得益于RWA和加密货币总体监管环境的变化。诸如MiCA之类的立法为欧洲的数字资产监管提供了明确的指引，而经合组织的《加密资产报告框架》（CARF）则为“加密资产交易相关的自动信息交换（AEOI）提供了一个“标准化的全球框架”。

在美国，特朗普明确表示政府欢迎该领域的发展，并于近期批准了《GENIUS法案》，这是稳定币普及的重要里程碑。与此同时，阿联酋和新加坡等其他国家也继续公开支持其所在地区的加密货币普及和发展。

可以说，链上RWA发展的最大亮点之一，是一些传统金融巨头的入场。贝莱德 (BlackRock) 和富兰克林邓普顿 (Franklin Templeton) 等知名机构领投的基金的推出，进一步巩固了该行业的稳定和合法化。贝莱德的BUIDL目前是最大的链上RWA资产，总价值超过22亿美元。

从上表可以看出，链上排名前10的RWA资产中，大部分与美国国债和大宗商品（尤其是黄金）有关。

链上代币化的过程为这些机构资产带来了显著的利益，因为它们能够利用链上平台获取DeFi流动性，同时保持合规性。

它们可以进一步改进并融入现有的机会（例如，将RWA资产与现有的金库结构合并以获取收益），并提供强大的差异化元素来重新平衡加密原生投资组合，“通过代币化提供对以前无法获得的资产类别的访问权限，从而扩大可用的机会集” 。

为了了解市场对RWA资产的需求，我们按资产类型对其进行了分类。

占主导地位的部分（167亿美元，占该行业总市值的60%以上）由私人信贷构成。

传统金融形式中，私人信贷往往受到可及性和分配性的限制，二级市场交易的流动性有限。

通过将私人信贷机会代币化，它们得以向更广泛的公众开放。

最常用的资产示例包括Figure的购房和房屋改造信贷额度，以及阿波罗（Apollo）的ACRED基金，该基金采用杠杆循环策略来放大收益资产的收益率，这两者都比传统金融提供了更好的条件。

紧随其后的是美国国债工具。上文中我们已经强调，美国国债利率从4.33%升至5.5%后，对市场整体状况的转变起到了作用。毫不夸张地说，美国国债是对机构采用代币化RWA贡献最大的因素。这些由美国政府支持的低风险资产，监管清晰，应用广泛。目前仅有价值74亿美元的资产被代币化（占RWA代币化资产总额的30%），其中近30%由贝莱德的BUIDL基金持有。

将国债上链的主要好处包括：延长其交易时间，使其超越传统市场；实现即时结算和更广泛的分配；以及为这些资产在DeFi领域的进一步组合应用创造机会。

大宗商品位居第三，其中大部分由房地产构成，价值为20亿美元，占资产总价值的不到7.5%。这主要是由于监管的复杂性、不同司法管辖区的差异以及与资产性质相关的固有信任问题。然而，大宗商品是最具长期潜力且今年增长最快的领域之一（超过200%）。

机构另类基金也拥有类似规模的价值（19亿美元），包括风险投资、私募股权、私人信贷和对冲基金。

最后但同样重要的是，我们发现非美国政府债券价值13.3亿美元，股票为5.2亿美元，公司债券为2.65亿美元。

毫不奇怪，大多数 RWA 总锁仓价值（约59%）都在以太坊上，早在2019年，各机构就已开始在以太坊上尝试链上代币化。

除了以太坊之外，一些Layer 2平台也在尝试RWA。ZK Sync以超过24亿美元的规模领先，其中大部分是私人信贷。

紧随其后的是Polygon，持有金额为11亿美元，其中大部分投资于大宗商品（超过5亿美元）和公司债券；Aptos金额为7亿美元，专注于新兴市场的私人信贷发行。

特别值得注意的是，Arbitrum率先使用RWA作为DAO财库的“避险抵押品” ，这导致在L2中创建了一个价值3.7亿美元的领域。

RWA的日益普及可以作为该行业下一阶段增长的模板。这引出了一个问题：如何才能打入这个市场并满足机构需求？

下一节将深入探讨资产要被视为“机构级”需要具备哪些条件，重点介绍机构投资者的要求，并介绍 OpenEden 等现有机构如何通过其产品和服务员进行定位。

OpenEden简介

如果RWA行业要向未来的金融基础设施转型，平台必须展现五个关键方面：

监管清晰度

独立验证

机构托管

透明度

可组合性

让我们通过OpenEden的案例研究来强调每个要素的重要性。

OpenEden是一种专注于将美国国债代币化的RWA协议，为寻求“低风险”流动性投资解决方案的链上投资者提供机会。

他们是少数获得标普AA+f基金信用质量评级和S1+基金波动率评级的代币化基金之一，在现有基金中脱颖而出，彰显了他们“认为货币市场基金配置是对美国国债持有量的补充，在不损害信用质量的情况下增强了投资组合的流动性”。此外，他们还获得了穆迪（Moody's）的A-bf债券基金评级。

自2023年推出以来，OpenEden的总锁仓价值（TVL）已累计超过3亿美元，成为“亚洲和欧洲最大的美国国债代币化发行商”。

OpenEden 提供两种主要产品：TBILL和USDO。在下一节中，我们将深入研究它们，并根据上述五个关键机构要求进行评估。

TBILL

通过TBILL代币，OpenEden的国债保险库（“TBILL Vault”）为投资者提供了可以接触短期（期限少于3个月）美国国债的投资机会。

每个TBILL代币都以1:1的比例与短期美国国债和美元挂钩。TBILL代币的价值预计将随着标的美国国债的收益率而上涨。

TBILL为加密货币原生的合格投资者提供通过稳定币赚取低风险回报的机会。由于国债一直是链下投资的主要产品之一，OpenEden正在将这一市场引入链上。

提供机构资产时，最重要的方面之一是确保其完全合规。OpenEden通过一家受英属维尔京群岛（BVI）金融服务委员会监管的基金运作（“代币发行方”）。它经过独立验证。

该基金获得标普AA+f基金信用质量评级和S1+基金波动率评级，这意味着该基金符合与传统货币市场基金相同的标准。该资产的托管和投资管理由纽约梅隆银行 (BNY) 负责，这是该银行首次在公链上管理代币化基金，这充分表明了OpenEden的可信度。

TBILL保险库的访问权限受到限制，仅向符合条件的投资者开放。他们通过在保险库中存入至少10万USDC来接收TBILL代币。

一旦收到，TBILL 代币将存放在投资者的钱包中，由投资者自行保管。

投资者可以通过加入赎回队列来赎回他们的代币，预计赎回队列将在大约1天内处理他们的订单。

为了让大家了解推出这些产品所需的协调，TBILL 保险库具有以下特点：

代币发行商：在英属群岛注册的基金。

投资管理人：纽约梅隆银行是投资管理和基础资产的主要托管人。

金融科技服务提供商：在本例中，River Labs 提供运行 TBILL Vault 所需的技术。

该基金目前的年费率为0.30%，交易费（认购和赎回）为5个基点 (bps)。

为了提高DeFi的可组合性，TBILL将与Aave的以机构为中心的平台Horizon集成。

USDO

作为其产品的一部分，OpenEden还推出了“OpenDollar”（USDO），这是一种受监管的、有收益的稳定币，由美国国债和逆回购协议支持。

该代币有两种不同的格式：

USDO：USDO是一种每日调整锚定的代币，其价值设定为1美元，以简化收益分配。用户的收益将反映在余额变化中。

cUSDO：余额恒定。累计收益反映在价格上涨中。

USDO目前可在以太坊、币安智能链和Base上使用，并由包括TBILL在内的美国国债100%支持，并在Chainlink上提供储备证明。

USDO由百慕大金融管理局 (BMA) 正式授权的破产隔离账户公司(SAC) OpenEden Digital (OED) 发行，确保其合规性。

与TBILL类似，USDO的铸造和赎回仅限于符合以下条件的合格投资者：

作为非美国居民

最低初始购买金额为10万美元

完成KYC验证

作为其可组合性的一个例子，cUSDO现已被整合为“币安银行平台Triparty和Ceffu的MirrorRSV上第一个“有收益的场外抵押品 (OEC)”。

OEC正变得越来越公开，因为它们可以保护场外抵押品，消除平台交易对手风险，提高资金效率，使用户能够继续从有收益的抵押品中赚取收益。

使用cUSDO作为OEC，机构“现在可以在全球最大的交易所之一进行交易，同时他们的抵押品仍安全地保管在隔离钱包中并继续产生收益”。

根据机构需求对TBILL和USDO进行评估

本节提供了对现有企业（例如OpenEden）如何构建其产品以满足机构需求的实际理解。

为此，我们根据上文强调的五个关键机构需求对TBILL和USDO进行评估，我们首先对这些要求进行简要介绍。

监管清晰度：机构投资者需要从监管角度获得清晰度，具有明确的司法结构和持牌提供商。

独立验证：传统金融（TradFi）资产由评级机构使用标准化方法进行独立验证。为了获得认可，代币化的RWA资产必须与之保持一致，因为它们不能依赖于自我报告。

机构托管：托管可以说是机构参与者最为关注的方面。使用成熟的托管机构可以极大地提升信任度，并简化入驻流程。

透明度：链上RWA承诺提高透明度，这必须在储备金证明、审计等方面实现。

可组合性：如果RWA可以用作抵押品、进行交易或构建成新的收益产品，则可以在DeFi中释放巨大的价值。

只有满足所有这五项要求，一款产品才能被视为机构级产品。未能充分考虑监管要求、司法结构和托管，实际上会立即导致信任丧失，并难以进入市场。

未来展望与结论

预计到2030年，RWA代币化规模将增长70至100倍，这种增长很可能是渐进式的，而非线性的，类似于我们现在所经历的情况，在基础设施准备好迎接爆发式增长（例如2025年）之前，增长将较为有限。未来在托管、结算、监管和资产类型方面的突破将开启新一轮的应用浪潮和机遇。

其中，我们预计短期内增长的主要驱动力仍将围绕国债和货币市场基金，而中期和长期增长最快的将分别是私人信贷和房地产领域。

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